事件：云南白药（000538）前三季度实现主营收入41亿元，实现营业利润3.7亿元，净利润为3.05亿元，分别同比增长49.4%、38.3%、35.1%，EPS为0.63元。每股经营性现金流0.35元。

　　点评：与去年同期相比，公司毛利率持平（08-3Q为26.95%、07-3Q为26.99%）、三项费率则略升（08-3Q为17.4%、07-3Q为16.6%）。

　　从历史构成上看：上半年工业部分占收入比重的33%、毛利比重的85.6%，是最重要的盈利来源。前三季度，工业部分收入为14.6亿元，其中：收购子公司增加收入约1亿元，白药系列12.7亿元。我们预计工业部分全年收入增长可达33%，其中牙膏全年销售达到4亿元，透皮类达到4.8亿元，两翼产品增长约50%，中央型产品增长15%左右。

　　2009年，我们认为白药的发展动力依旧充足，急救包推出、透皮类将有新产品上市。在药妆和日化方面：牙膏未来将继续开发细分类产品，包括吸烟者使用的牙膏、防止口腔异味的牙膏、小儿换牙期间使用的特殊产品。日化类潜在的品种包括：1、沐浴类产品（植物类中提取保湿、防止搔痒的两种品种，很可能采用新的子品牌）；2、护肤类品种（包括与日本公司合作，对方提供配方、生产工艺、人员培训等）；从战略上看，白药将继续深化“药妆+药品”路线，未来可能出现药妆类的子品牌。

　　预计白药2008、2009年的EPS分别为0.96、1.34元，分别同比增长38.9%和38.5%，公司增发摊薄后2009EPS为1.21元，目前股价对应2009年摊薄PE 为23.3倍，维持谨慎增持评级。（国泰君安 易镜明）