“盐湖集团接下来再做出什么事情我们都不会觉得奇怪了。目前惟一可以肯定的，是‘两盐湖’在完成合并之后，一定能够入选中国资本市场经典重组案例。” 

　　或许是从借壳SST数码ST盐湖的前身 上市到启动盐湖钾肥(000792)与ST盐湖(000578)的合并，盐湖集团给了市场太多意外，或许是厌倦了媒体爆出的由“消息灵通人士”、“接近公司高管的人士”透露的各种版本的合并方案，接受中国经济时报记者采访的多位市场研究人士都不愿再对“两盐湖”合并前景做预测，而是纷纷对盐湖集团的行为表示不满。 

　　“为在合并中节约成本，盐湖集团大大小小已经做了不少‘动作’，也打了不少‘擦边球’。感觉用‘精抠细算’形容已经太轻了，‘机关算尽’似乎更合适一些。”一位分析师说。 

　　提前合并已食言﹖ 

　　据市场人士分析，盐湖集团给市场的第一个意外是：今年6月26日，ST盐湖与盐湖钾肥突然双双停牌并公告称当日启动合并程序。 

　　根据S�漇T数码2007年10月的公告，ST盐湖大股东青海省国有资产投资管理有限公司(下称“青海国资”)在股改中承诺，将在ST盐湖股改实施完成并经历一个完整的会计年度之后的10个工作日内提议启动存续公司和盐湖钾肥的合并程序。 

　　然而，6月26日距离ST盐湖完成股改才刚过3个多月。 

　　这显然令投资者猝不及防，而青海国资和盐湖集团却没有给投资者任何说法。只是有市场人士分析，当年做出承诺的是青海国资，但如果此次合并是盐湖钾肥提出吸收合并ST盐湖，就谈不上ST盐湖大股东违反股改承诺了。 

　　“这显然是盐湖集团在‘打擦边球’。”一位研究员指出，其实盐湖集团急于启动合并的动机很明显：一是钾肥提价在即，相比两公司的钾肥资产，盐湖钾肥的钾肥业务规模和质量高于ST盐湖，因此二级市场的股价异动幅度很可能超过ST盐湖，这将会提高盐湖集团的重组成本；二是盐湖钾肥目前的现金比较充裕，两公司合并之后，ST盐湖综合开发项目的资金缺口也就有“着落”了。 

　　中报压价引起哗然 

　　7月30日，仍处于停牌状态的“两盐湖”给了投资者第二个出其不意：当日两公司中报联袂亮相，ST盐湖净利大增2382.94%，净利润7.7亿元；而一向利润丰厚的盐湖钾肥净利润5.1亿元，只增长了3.13%。 

　　对此，市场一片哗然： 

　　“盐湖钾肥、ST盐湖的主体利润来源都是钾肥，但是ST盐湖不到盐湖钾肥产能的80%，为什么利润反而会高出50%？更何况一季度中ST盐湖的净利润还低于盐湖钾肥？”一位研究人士质疑。 

　　“一年总共3个亿的矿产资源使用费，结果今年上半年集团就让子公司交了2.6亿元。如果是正常行为，上、下半年应该交得差不多才对。这显然是集团在压低盐湖钾肥的中报业绩。”另一分析人士表达了不满。

“ST盐湖是盐湖钾肥的第一大股东，想压低盐湖钾肥的中报办法很多，盐湖集团在启动合并之前已经想好怎么做了。” 

　　…… 

　　而对于盐湖集团借壳上市后的强势表现，一位接受本报记者采访的投资者也发出了质疑：5月中旬盐湖钾肥的股价开始向下走的时候，ST盐湖却越走越强。 

　　“直到我们去开了一次股东大会，随后ST盐湖的股价马上就走软了。虽然不知道是什么资金在做，但明显可以感觉到有人为的操纵。”这位投资者说。 

　　“创新业务”受质疑 

　　正当市场人士盘算着，根据监管部门新规，“两盐湖”必须于8月初复牌的时候，7月31日，两公司却同时发布了继续停牌公告。 

　　今年5月18日，证监会正式颁布实施《上市公司重大资产重组管理办法》，随后沪深交易所也相继发布相关业务规则，规定“上市公司因重大重组总停牌时间原则上不得超过30个交易日。” 

　　但盐湖集团自有办法：在两次继续停牌公告中，两公司都提到，“经与相关部门沟通，公司筹划的重大资产重组事宜属上市公司合并创新业务，在申请停牌期限内无法按有关规定披露重组事宜等，公司股票继续停牌。” 

　　两公司的合并为何就被定位为“创新业务”了？市场各方都不得而知。8月20日，两公司再次发布继续停牌的公告，至今仍未见复牌迹象。 

　　“或许集团要说自己是先借壳上市，再吸收合并，这就是创新。但市场中情况各异，每家公司的重组合并都不会完全相同，那今后是不是每一家都可以找个理由称自己是‘创新业务’，而无限期停牌呢？”一位分析师质疑，或许“背后的事情很复杂”。 

　　“曲线上市”为哪般？ 

　　尽管“两盐湖”换股方案迟迟未出，但市场人士从两方面分析认定，未来“两盐湖”的合并应该是由盐湖钾肥吸收ST盐湖。首先，只有这样才可以规避掉盐湖集团违反股改承诺的问题；其次，从重组中应为投资者提供的现金选择权角度考虑，以盐湖钾肥作为整合平台对盐湖集团也更有利。因为停牌前盐湖钾肥报收于88.12元，流通股39069.49万股，若ST盐湖吸收盐湖钾肥，必须拿出344亿元的现金，作为流通股股东对价选择；但若以盐湖钾肥为平台的话，其停牌前的收盘价为31元，流通股7685.07万股，只需拿出23亿元现金。 

　　但一位接受本报采访的市场研究人士认为，盐湖集团这样做似乎也还是不妥。 

　　“如果ST盐湖才上市刚半年多就被盐湖钾肥吸收合并了，那么之前为何还要辛苦借壳，而不是选择直接将资产注入盐湖钾肥？这样一来，当初‘搞资本运作’曲线上市的意图不就暴露无遗了么？”该人士提出疑问。 

　　据东方高圣投资顾问有限公司总经理张红雨分析，当初盐湖集团没有把资产装入盐湖钾肥，而去借壳S�漇T数码上市。此举的高明之处就是采用上市公司资产的估值方法，提升公司资产的估值。“而盐湖集团‘上市—高估—合并’的做法，获取的利益将远远超过简单的资产注入。”张红雨说。 

　　根据盐湖集团借壳S�漇T数码时中科华出具的评估报告，盐湖集团全部股权价值在108.13亿元至116.52亿元之间。而今年的半年报则显示，ST盐湖账面净资产只有56亿元多，但是现在市场给的估值是951亿元。以100亿元的价值还是900亿元与盐湖钾肥做换股合并，孰优孰劣，一目了然。 

　　“现在市场各方都在等对价方案出来。如果方案不太‘过分’，可能流通股东也就不再计较这些了。但如果集团实在太‘抠门’，流通股东不仅会对其投否决票，而且其借壳上市和重组中的这些问题难免会被拿出来说事，毕竟‘问题太多’，想方方面面都摆平实在很难。”上述分析人士表示，一旦方案被否，合并重组继续拖延的话，随着钾肥涨价时限的临近，盐湖集团所要支付的合并成本可能会更高。