“以21.3亿元转让26%的股权，无论是总价还是溢价水平，都是国内水泥行业的一次经典交易”。而作为全球行业排名第二位、世界500强之一的CRH公司，也让市场领略了国际产业资本巨头的战略眼光和信用水准：从谈判到签约到获批，历时三个年度，期间全球经济跌宕起伏，但CRH始终没有动摇。 

　　定价基准的启示 

　　亚泰集团将其子公司亚泰集团水泥投资有限公司26%的股权以21.3亿元转让给CRH中国东北投资有限公司，定价以亚泰水泥公司的净资产为参考标准，并溢价2.98倍为标准定价，最后确定其26%股权的基准价为21.3亿元人民币。 

　　如果以日前为时点分析，亚泰集团二级市场股价与水泥子公司股权转让价间出现倒挂：一是从净资产上看，水泥子公司转让是净资产的2.98倍，而目前亚泰集团的近期平均股价是5元左右，其三季度净资产为4.19元，市净率仅为1.19倍，倒挂一倍多；二是从转让价格看，水泥子公司26%的股权转让价为21.3亿元，即使不考虑控制权、流通权等溢价因素，其水泥子公司100%股权定价的算术值也应在80亿元左右，而目前亚泰集团二级市场市值也只有60多亿元，比水泥子公司的价值还低20亿元。三是按照国内目前常用的水泥行业300元至320元/吨投资成本计算，亚泰集团2007年产能为1300万吨，吨市值是461元/吨。不过，随着今年底明年初两条日产5000吨和一条日产4000吨生产线的投入运行，产能将放大到2300万吨/年，其吨市值降到260元/吨。 

　　如果只是从数据上看，CRH的收购价似乎是高了。那么，是CRH出价草率了？还是内地资本市场的定价系统出了问题？ 

　　CRH公司在全球建材企业中名列第2位，在世界500强中排名第277位；其股票在都柏林、伦敦和纽约三地证券市场上市，业务覆盖31个国家。如果认为这样一个在产业上、在资本上遍及30多国家的国际产业巨头会草率定价，只能说明幼稚。据了解CRH早在2005年就与亚泰集团有过多次接触，2006年正式谈合作意向，期间仅前期谈判、尽职调查就进行了两年之久，细致到无以复加的程度， 

　　“亚泰集团对于CRH公司已经没有任何商业秘密”，也就是说CRH已经全方位熟悉了亚泰。据了解，在尽职调查期间，CRH听说亚泰集团对子公司有内部审计，希望能够看一看，既然合作方有要求，亚泰集团将十几年厚厚的内部审计拿了出来，结果不仅没有“露丑”，还赢得了CRH的好评，给加了管理分。CRH作为产业资本追求的是长期投资、长期价值。而现在的市场投资者是否也该思考：如何发现价值、善待价值。 

　　价值研判的启示 

　　同样的公司、同样的产业，研判眼光不同，其价值也相距悬殊。 

　　从产能和市场上看，在长春市、吉林市、哈尔滨等地已有3大熟料生产基地、6大水泥生产基地，拥有了10条水泥熟料生产线，其中7条为日产2000～5000吨新型干法水泥熟料生产线。占有长春市场70%的份额、哈尔滨市场40%的份额，其产能比同区域的第二名高出一倍以上。随着双阳、明城两条日产5000吨和哈尔滨一条日产4000吨新线及配套粉磨站的陆续投产和正在推进的重组项目，到2008年产能达到2300万吨有望进升全国水泥行业前五名，区域优势将进一步增强。 

　　“石灰石”资源的价值：亚泰集团拥有四座石灰石矿山，资源储量达到17.9亿吨，占有东北三分之一的石灰石资源。CRH非常看中其石灰石资源优势，在尽职调查阶段就聘请国际勘探专家来确认矿山资源。目前国外资本在收购国内的水泥企业时已经将石灰石资源作为重要的研判因素，国内企业新上的水泥熟料生产线也多建在石灰石矿山附近。目前国内资本市场却很尴尬：虽然谁都知道生产水泥离不开石灰石，二三十年后，石灰石资源会成为瓶颈，却很少看到有关石灰石资源的估价。如果1吨石灰石矿按1元估价，亚泰的石灰石资源是17亿多，按每吨10元估价，亚泰的石灰石矿山价值就在170亿以上。 

　　发展空间的启示 

　　CRH公司进入中国就将目光对准了中国的东北，2005年曾参与收购哈尔滨天鹅水泥的竞争，后天鹅被亚泰“俘获”。2006年CRH开始多次与亚泰接触，对东北可以说一往情深。CRH的眼光看得更远、更精准，将东北看成是“潜力股”，在东北较低的城市化水平、欠账较多的基础设施投资背后看到了巨大的发展空间，而且这两年已经证明CRH判断的精准。 

　　吉林、黑龙江近两年的固定资产投资速度及经济发展速度连续排在全国的前几位，一些国家大项目陆续开工。在今年10月份，铁道部先后与吉林、黑龙江两省签定铁路建设纪要，哈大客运专线、长吉城际铁路等陆续开工，哈尔滨到大庆到齐齐哈尔的城际铁路也将在明年开工，此外十一五期间将建设吉林至图们的快速铁路等，以及长春西站、哈尔滨西站。此外还有东北最大的水电站-丰满电站大坝新建工程等项目，这拉动内需带来多年不遇的机遇。 

　　从眼前市场看：2008年东北地区的水泥价格一路上涨，10月份全国各地水泥价格非跌即平，惟有东北上涨，哈尔滨、长春、沈阳的价格上涨5%左右，虽然有进入冬季前的“翘尾”因素，但专家认为，更多的是一些大项目的拉动作用，而且由于许多项目刚开工，拉动作用还会持续。市场需求空间是产业资本最关注的因素,CRH也一定看到了这个价值空间。 

　　产业遍及31个国家的CRH的价值天平应该不会出错，溢价购买股权也一定在其价值规律范围内。这是否该引起反思：内地资本市场的价值天平是否该修正了呢？