兴业证券：维持中国平安长期“推荐”、短期“观望”评级

　　兴业证券11月25日发布投资报告，维持中国平安(601318.sh)长期“推荐”、短期“观望”评级。

　　中国平安09 年盈利能力走出低谷，面临产险反弹、信托盈利稳定和寿险盈利回升，在巩固第二大保险集团地位的同时，将进一步加大保险、银行和资产管理平台的建设。

　　天灾人祸导致公司08 年业绩触底。①金融危机导致富通面临解体，甚至连公司业务品牌也可能消失。截止08 年10 月19 日，其股价已跌至0.65 元，公司该笔投资的市值已降至6.78 亿元，亏损231.96 亿元，合每股3.16 元。目前公司计提157 亿跌价准备，已导致08 年前3 季度亏损。②雪灾、地震等因素，公司产险的赔付率由07 年中期的61.10%提升至08 年中期的69.60%，综合成本率由07 年中期的101.80%提升至110.30%，加上投资收益率骤降，导致公司产险已无盈利可言。

　　公司目前已从较为进取转向稳健经营。①公司保费结构减轻了近期的经营压力，主要是公司并未大力发展银保业务。08 年上半年公司团险业务同比增长31.2%，占比达到9.83%；银保同比增长76.5%，占比达到12.56%；个险同比增长23.5%，同比增长77.5%。②公司目前寿险业务保单继续率维持稳定，08 年中期25 个月保单继续率达到84.1%，13 个月保单继续率达到92.5%，目前并未因金融危机而出现下降。③公司保险、银行、资产管理三足鼎立的平台正在构建。在投资收益率影响保险短期盈利的情况下，公司资产管理业务的手续费收入较为稳定。平安信托资本金实力位于行业首位，管理的信托资产位于行业第6 位，且由于集合信托占比较高，规模较为稳定。

　　公司积极应对降息周期对负面影响。①根据公司历史财务数据，其新业务利润率的水平一直相对比较稳定，基本维持在20%左右。其主要原因在于公司投资收益率的增减将带动万能险结算利率和分红险分红率的变化，可以对冲部分利息下降的负面影响。②从投资结构上看，存款比重为18%、债券比重为55%，09年公司的投资策略继续趋于保守。

　　09 年公司将面对产险的反弹、信托的稳定和寿险盈利能力回升。①产险赔付率有望降低，盈利能力有望反弹，如果不出现重大自然灾害，则其综合成本率有望降至101%左右。在规模上，平安产险与第二大产险公司—太保产险的差距也正在缩小。②富通集团投资损失和税收检查的影响仍然存在，预计在08 年2季度后公司的盈利将回复正常。③公司分别对寿险、产险、养老险和信托公司注资200 亿、10 亿、5 亿和50 亿，奠定各业务稳定增长的基础。④利率下降将提高保险产品吸引力，可部分对冲收下降带来的保费增长压力。⑤公司目前保险代理人达到33 万，比中期增长10%，将在2009 年贡献产能。

　　风险提示：对富通集团投资剩余的74 亿损失目前只反应在资本公积中，仍未在利润表中体现；税收检查仍未出结果；利率降至成本率以下会造成行业盈利危机。

　　目前富通集团投资损失准备计提的不确定性加大了08 年、09 年业绩预测的难度。兴业预测中国平安2008 年将降至微利状态，每股收益预计为0.01 元；假设未来降息100BP、经济持续下滑至2010 年以后及公司进一步计提富通集团损失，预计公司2009 年和2010 年每股收益分别1.35 元和1.98 元，在5.45%的长期投资收益率和35 倍的新业务倍数的假设下，对公司寿险估值调整为50.08-53.11 元，公司产险业务估值水平为2.04-2.45 元，银行业务估值水平为3.68-4.42 元，信托等其他业务估值水平为5.89 元，公司整体估值为61.6965.87 元。

　　报告维持对中国平安“推荐”的投资评级，但是对富通集团投资减值准备计提的不确定性，以及税收检查结束后仍未有任何结果，仍维持短期“观望”的投资评级。

　　兴业证券：维持万科A“推荐”评级

　　兴业证券11月25日发布投资报告，维持万科A(000002.sz)“推荐”评级。

　　公司目前对行业仍持谨慎态度，考虑到09 年房地产市场仍存在调整的可能性，保持较为充分的现金是相对安全的选择。从市场的库存压力来看，北京市场的压力相对较大。9000 亿的保障性住房计划有利于市场结构更加合理，而且每年3000 亿的投资额不到房地产开发投资的10%，还不会对商品房市场构成冲击，且9000 亿计划的落实情况还存在一定的不确定性。

　　公司根据市场销售进度，下调了开工计划，以使库存保持合理水平，由于万科可以在拿地的 1 年到1年半开始预售，因此可以根据市场形势较进行快速调整。

　　存货减值方面，由于房价是一个动态的过程，因此在下一个会计周期，公司会根据当时的房价再对项目进行评估，以判断是否有进一步计提减值准备的必要。

　　报告预计万科A 08-10 年EPS 为0.45 元、0.46 元、0.58 元，评级为“推荐”。

　　兴业证券：维持金地集团“推荐”评级

　　兴业证券11月25日发布投资报告，维持金地集团(600383.sh)“推荐”评级。

　　金地集团认为明年春节前后可能是市场的低谷，09 年底开始房地产市场有望走出低谷。区域市场方面，珠三角好于长三角好于京津，金地在已进入的二线城市项目位置和品质均较好，前景还不错。　

　　在目前的市场环境下，金地的应对措施有：1、2008 年新开工面积在年初计划260 万平米的基础上减少约80 万平米；竣工计划面积从186 万平米减少20 万平米到166 万平米；3、多元融资：银行贷款、信托、UBS 基金、ING 合作、境外融资等；4、新开盘项目确保按时开盘，加快回款；5、坚持产品创新，提高性价比，增强产品竞争力。

　　销售方面，公司 1-10 月销售90 亿，全年超过去年同期的98 亿基本没有悬念，11 月开盘的梅龙镇4期、金地名座和南京所街项目都取得了不错的业绩，12 月份杭州和沈阳还有项目新开盘，预计全年销售收入在110 亿左右。2008 年的开工和竣工面积均有一定幅度的增长。

　　资金方面，公司9 月底资金余额80 亿，未付地价约17 亿，主要是番禺项目剩余13 亿、沈阳长青桥项目剩余3-4 亿的尾款。番禺项目由于政府未能按时交地，目前正在处于协商阶段，不排除接触土地出让合同的可能。目前公司拥有银行授信211 亿，已用140 亿左右，贷款的综合成本相对基准利率上浮约5%，在同业中属于较好水平。09 年公司销售规模会有所增长，工程款支出在60-70 亿左右，假设销售回笼现金和08 年持平，在110 亿左右，不考虑购地支出的情况下，经营性现金流将是正的40 亿左右。

　　存货减值准备方面，公司将根据实际情况来评估每一个项目，尤其是07 年后拿的地，对每个项目进行减值测试，如果存在损失，就会去计提。具体的金额要根据08 年底时点的市场情况来确定。总体而言，公司认为外界部分媒体对金地现有项目的风险有所高估。

　　报告预估金地集团 2008-2010 年EPS 为0.65 元、0.59 元和0.76 元，维持“推荐”评级。

　　兴业证券：维持柳工“中性”评级

　　兴业证券11越5日发布投资报告，维持柳工(000528.sz)“中性”评级。

　　自 2008 年11 月26 日起，“柳工转债”转股价格由原来的26.42 元/股调整为11.58 元/股。按上述转股价格，每张“柳工转债”可转柳工约8.636 股。

　　公司前次共发行可转债 8 亿元(800 万张)，若全部转股的话，增加股本6908.8 万股，总股本将达到5.415 亿股。自发行可转债后，由于目前工程机械行业处于下行周期，公司三季度销量情况较差，仅实现每股收益0.04 元，导致股价不断下探，最低跌至7.66 元。公司由于先期以自有资金和借款投入扩产项目，使得财务费用同比上升1.7 个百分点，环比上升1.3 个百分点。在目前公司现金流较紧张的情况下，公司更希望转债持有者实行转股，以减少公司财务费用的支出，但对现有持股人所面对的每股收益存在摊薄作用，特别是在目前行业下行时期，公司09 年的净利润将有可能出现负增长，对现有股东影响更大。

　　根据目前的情况，报告维持公司08-10 年EPS 分别为0.88 元、0.73 元、0.98 元(不考虑转股后股本的增加)，对应PE 分别为13.16 倍、15 倍和11.8 倍，对应08 年PB 为2.16 倍，维持“中性”评级。